Publication: Do ranking das distribuidoras ao risco de crédito no pool: a remuneração dos investimentos em geração elétrica no Brasil
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Texto para Discussão (TD) 1086: Do ranking das distribuidoras ao risco de crédito no pool: a remuneração dos investimentos em geração elétrica no Brasil, The ranking of distributors and the credit risk in the pool: the remuneration of investment in power generation in Brazil
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Speaker / Moderator / Discussant
Abstract
A regulação do setor elétrico brasileiro, instituída em 2004, introduziu dois mercados de comercialização de energia: o ambiente de contratação regulada (ACR)/pool e o ambiente de contratação livre (ACL). A competição no pool é garantida através de leilões, onde o gerador vencedor assina contratos bilaterais padronizados de longo prazo — Power Purchase Agreements (PPA) — simultaneamente com cada empresa de distribuição ao preço do leilão.
Estimamos o ranking e rating das distribuidoras através da metodologia de cluster, e atribuímos risco de crédito no pool ao rating B– (dois níveis abaixo do Risco Brasil), o que corresponde a um spread no intervalo de 5,75% a 8,5%. Esse spread é pelo menos 208 pontos-base maior do que o correspondente à nota Ba1/BB+ atribuída às empresas distribuidoras pela Agência Nacional de Energia Elétrica (Aneel) nas revisões tarifárias periódicas, subestimando o risco. Os resultados indicam que, em média, empresas de maior risco/spread estão localizadas no Sul-Sudeste, em comparação com as de menor risco/spread que se concentram no Norte-Nordeste. Esse comportamento é mantido durante todo o período de estudo (2001-2004). Devido ao mecanismo de compartilhamento de riscos no pool, um gerador que negociava no mercado Norte-Nordeste está, agora, assumindo um risco de crédito maior em 480 pontos-base.
Estimamos o custo de oportunidade do capital necessário à remuneração dos investimentos em geração entre 13% e 16% em termos reais. Essencial na determinação dos preços nos leilões de energia, essa taxa é consideravelmente maior que o custo de capital de 11,26% adotado pela Aneel nas revisões tarifárias de 2003 e 2004.
Uma vez que o mercado apreça racionalmente a relação entre risco e retorno, a percepção sobre o risco de crédito deve ser considerada na determinação do custo de capital de forma a preservar a remuneração adequada aos investimentos e a viabilidade econômico-financeira necessária à expansão da geração no Brasil.
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The new Brazilian Electric Sector Regulation issued in 2004 introduced two negotiation markets for the energy supply: the regulated pool (ACR) and the free market (ACL). Competition is enforced via energy auctions, where the winning generator has to sign long-term power purchase agreements (PPA) simultaneously with all distributors at the bidding-price. In order to estimate the appropriate credit risk spread of the pool, we implement a clustering methodology to rank and rate the distributors. The results show an average spread between 5.75% and 8.5% for the pool, which corresponds to a credit rating of B– (two levels below the Brazilian country risk). This estimation is at least 208 basis points higher than the credit rating Ba1/BB+ assigned to the distributors by the National Electric Energy Agency (Aneel) in the periodic tariff revisions, which implies an underpricing of risk. On average, distributors with higher risk/spread are located in the South-Southeast region, compared to the low risk/spread ones that are concentrated in the North-Northeast. This behavior is kept during the period of study (2001-2004). Due to the risk sharing mechanism of the pool, a generator that used to trade just in the North- Northeast market is now bearing a risk 480 basis points higher. We estimate the opportunity cost of capital in real terms in the range 13%-16% to account for the credit risk of the pool. Essential to determine the bidding price at the auctions, this estimation is considerably higher than the 11.26% opportunity cost estimated by Aneel in the 2003-2004 periodic revisions. Since efficient markets should correctly price the risks and returns, the pool’s credit risk has to be taken into consideration, especially for compensating private capital investments in Brazilian power generation.